Riesgo Financiero y Riesgo Moral.

Algo falló en el diseño de la nueva y sofisticada ingeniería financiera que llevó a la actual crisis. La transferencia del riesgo por parte de los bancos a otros agentes con escasa capacidad para administrarlos resultó ser una estrategia equivocada. Lo que demostró y sigue demostrado esta crisis, es que una gran parte de los inversores finales no fueron bien informados y no han entendido la naturaleza de los complejos instrumentos que adquirieron y aun siguen adquiriendo.

Como era de esperarse, la actual crisis financiera internacional, que como saben, no terminó, además de generar un gran número de explicaciones e interpretaciones, ha instalado un renovado debate sobre una serie de cuestiones y supuestos que hasta hace poco eran generalmente admitidos en el mundo de las finanzas.

Uno de estos conceptos tiene que ver con el rol del riesgo en el comportamiento de los agentes económicos y sus implicancias tanto para la economía en general como para la autoridad pública y los entes regulatorios.
El principio básico de las finanzas y para todo negocio es que la toma de riesgo es económicamente esencial para el desarrollo y el crecimiento. Sin toma de riesgo no hay progreso económico. La primera contraparte de este concepto es que a mayor riesgo, mayor debe ser el rendimiento esperado de cualquier emprendimiento.

Pero la segunda implicación es que el riesgo debe ser real. Si los que toman riesgo pueden gozar de los beneficios adicionales de esa apuesta cuando el resultado es positivo, deben también sufrir las consecuencias perjudiciales cuando el resultado es negativo.

Un salvataje sistemático de aquellos que perdieron al tomar riesgos eliminaría los mecanismos de ajuste, incentivaría la toma excesiva de riesgos y distorsionaría la asignación de recursos. Ese tipo de incentivo perverso es lo que llamamos "riesgo moral".

¿Qué es lo que ha pasado en el episodio actual que todavía hace que la crisis no se resuelva? Que la ingeniería financiera moderna, que ha desarrollado una enormidad de nuevos instrumentos de inversión, muchos de ellos extremadamente complejos y sofisticados, ha producido lo que hoy se conoce como la "transferencia del riesgo".

En otras palabras, cuando en el pasado un banco tomaba depósitos y otorgaba un crédito, el riesgo de ese crédito quedaba en las cuentas del banco (y en caso de default, el banco sufriría las consecuencias).

Hoy, los bancos pueden eliminar este riesgo de sus balances a través de un proceso llamado "securitización", que consiste en emitir bonos propios en los cuales los varios tipos de créditos son “empaquetados" y combinados, y así vendidos en el mercado de capitales.

Esta securitización había sido, hasta ahora, aplaudida como un factor estabilizador del mercado financiero porque además de eliminar el riesgo del balance del banco, lo dispersaba entre muchos agentes. Más aún, se ha afirmado que, a través de un proceso natural de selección, el riesgo termina finalmente en manos de aquellos que están mejor preparados para asumirlo.

Pero ¿qué es lo que en realidad ha pasado, y es probablemente una de las mayores enseñanzas de esta crisis? Dada la alta complejidad de los nuevos instrumentos ofrecidos y la utilización del MKT para venderlos, el riesgo no terminó en las manos de aquellos que podían soportarlo mejor, sino en manos de aquellos que parecen entenderlos peor. Además, dada la globalización, el riesgo se dispersó internacionalmente.

Esto explica por qué, cuando las hipotecas norteamericanas de segunda clase comenzaron a ser un problema, a pesar de su magnitud relativamente pequeña, el problema se extendió rápidamente, causó el terremoto pasado actual y el existente hoy en día, que es distinto, pero parte de este anterior, que creó la incertidumbre entre los agentes financieros, que ha generado un nuevo tipo de riesgo: el riesgo de la contraparte.

La pregunta es entonces: ¿qué deben hacer las autoridades, los Bancos Centrales, y quién debe pagar la cuenta? Lo que los bancos centrales han hecho es proveer la liquidez faltante en el mercado interbancario debido a este riesgo de contraparte. Esto parecía ser lo apropiado. A menos, que como está pasando ahora, esto termine creando un gran riesgo moral al evitar que aquellos que tomaron el riesgo paguen las consecuencias. Porque como dijimos hace un tiempo, el problema no se resolvió, se transfirió.

¿Dónde está el riesgo moral en esta política? Cuando un fondo de inversión, por ejemplo, ofrece un activo que rinde más que un simple depósito, esto también implica que este activo tenga mas riesgo. Si finalmente hay un default sobre ese activo, lo lógico es que quien tomó el riesgo lo pague.

El problema es, sin embargo, que los managers de muchos fondos de inversión, de fondos de activos privados y de otros intermediarios cobraban y cobran comisiones que no estaban relacionadas con el riesgo y por lo tanto no sufrieron las consecuencias del default. Las consecuencias primero las sufrieron los inversores finales y hoy a los contribuyentes, debido a esta transferencia de riqueza.

El problema es demasiado serio y la evidencia dramática, porque cambia la estructura de las finanzas. La esencia de la toma de riesgo implica que los riesgos deben ser bien entendidos y comprendidos por aquellos que los asumen. Transferir riesgos cuando el que cae es demasiado grande, rompe las reglas del juego y desde ahí, después es muy difícil volver a empezar.

La crisis de 2008 demostró que una gran parte de los inversores finales no fueron bien informados y no entendieron la naturaleza de los complejos instrumentos que adquirieron. Pero acaso, ¿era su responsabilidad esto? ¿Para que están los gobiernos?. Si estos inversores finales fueron fondos institucionales, fondos de pensión, o inversores minoristas, ¿es correcto que sean ellos los que finalmente paguen la cuenta?. Creo que no. ¿Entonces?. ¿Es correcto que ahora lo paguen los contribuyentes?

No. Por lo tanto, esto requiere que la secuela de la crisis que hoy estamos viviendo debe necesariamente involucrar un esfuerzo internacional de gran magnitud para incrementar la transparencia de los mercados, la mejor regulación de las entidades que participan y un control más estricto sobre el tipo de instrumentos admisibles para los fondos institucionales.

Sin estas medidas complementarias, la reacción actual de las autoridades monetarias solo incrementarían los incentivos perversos y plantarían la semilla de futuras crisis. La confianza, que es la base del crecimiento económico, depende de esto.